Po letošnjem burnem dogajanju na svetovnih finančnih trgih se poraja vprašanje, ali nam lahko analiza tokov denarja v zadnjih šestih mesecih pomaga pri napovedovanju premikov v letu 2009? Da bi lahko odgovorili na to vprašanje, najprej poglejmo glavne štiri trende v tem času.

Prvi trend: Rotacija denarja iz delniških v obvezniške trge.

Glavna krivca padcev na delniških trgih sta bila zmanjševanje izpostavljenosti zaradi vzvoda (angl. deleveraging) in premik naložb iz delniških trgov v obvezniške. Prvo je bilo potrebno zaradi predhodnega jemanja kreditov z namenom vlaganja na delniške trge, slednje pa zaradi prevelike nagnjenosti k tveganju v preteklih letih. Kako daleč smo pri teh rotacijah? Glede na eno zadnjih anket naj bi 63% managerjev tako imenovanih hedge skladov zaključilo polovico, 23% pa tri četrtine planiranega preoblikovanja svojih naložb. Možna scenarija pri preoblikovanju preostanka portfeljev sta dva. Po prvem scenariju bomo lahko v prvem kvartalu 2009 doživeli hiter in sunkovit zaključek rotacije, kjer nova dna na delniških indeksih ne bi bila izključna. Po drugem bo preostanek rotacije potekal postopoma, in bi tako, pred oblikovanjem dna, na delniških trgih še nekaj časa videli neodločno cikcakanje vstran.

Drugi trend: Apreciacija dolarja napram košarici ostalih valut.

Na valutnih trgih smo bili v zadnje pol leta priča apreciaciji dolarja napram košarici ostalih valut. Mnenja o razlogih za njegovo apreciacijo so različna, gotovo pa je, da so na povpraševanje po dolarju vplivali tudi odlivi denarja iz delniških trgov in odlivi denarja iz tako imenovanih »emerging« valut. Zakaj? Navadno se omenjeni denar pretopi v kratkoročne ameriške državne obveznice in tam počaka na nove naložbene priložnosti. Vendar pretekle mesece tam enostavno ni bilo prostora za presežni denar, saj je bilo povpraševanje po ameriških državnih obveznicah preveliko. Kot ilustracijo naj navedem avkcijo enomesečnih ameriških obveznic 9. decembra 2008. Pri omenjeni avkciji obveznic je, kljub njihovi 0% donosnosti (!!!), $120 milijard povpraševanja dobesedno lovilo $32 miljard ponudbe. Zaradi take situacije na obvezniškem trgu so bili vlagatelji prisiljeni poiskati alternative za kratkoročno držanje denarja. Po mojem mnenju so eno od njih našli tudi v dolarju in tako povzročili vsaj del njegove apreciacije.

Tretji trend: Velik padec surovin zaradi strahu pred recesijo.

Zaradi strahu pred upočasnjevanjem rasti svetovnega gospodarstva so v zadnjih šestih mesecih najbolj trpele cene surovin. Tako je nafta od julija letos padla že za več kot 70% in se trenutno nahaja v okolici $40 dolarjev za sodček. Kje se bo padec cen surovin ustavil je trenutno še težko napovedati, saj imajo nižje cene surovin zamudni učinek na svojo proizvodnjo (angl. lagging effect). Obsežnejše zapiranje rudnikov in črpališč je tako pričakovati šele v prvem kvartalu 2009. Ključno za nadaljno gibanje cen surovin bosta vpliv trenuntih nizkih cen na ponudbo in hitrost okrevanja svetovnega gospodarstva. Obrat lahko ponudi ena ali druga stran, ali tudi obe hkrati.

Četrti trend: Selitev bogastva iz zahoda na vzhod.

Zadnji od štirih trendov se je pojavil šele v zadnjih dveh mesecih, ko se je osrednji azijski delniški indeks Hang Seng (bela črta) odrezal veliko bolje od ameriškega S&P 500 (modra črta). Na spodnjem primerjalnem grafu je lepo vidno, da v aziji decembra nismo dosegli novih najnižjih vrednosti, ampak celo presegli vrednosti iz novembra. Od dna v novembru tako azijski delniški indeks v donosih prehiteva ameriškega brata. Seveda je dvomesečna doba prekratka za realno oceno, vseeno pa je signal zanimiv za napoved gibanj v letu 2009.

Zadnji premiki denarja na finančnih trgih torej kažejo določene skrajnosti, ki bi se lahko v letu 2009 popravile, in morebiten začetek novega dolgoročnega trenda v razmerju zahod-vzhod. Kaj torej pričakovati v letu 2009 in kako to izkoristiti za svoje naložbe?

Pričakovanje 1: oblikovanje mehurčka na trgu ameriških državnih obveznic

Ob pisanju tega prispevka nudijo 3-mesečne ameriške državne obveznice 0,005% donosa, 10-letne 2,5% in 30-letne 3,007%. Za primerjavo, povprečna inflacija od leta 1913 je 3,42%. Na podlagi teh podatkov lahko sklepamo, da trenutno vlagatelji želijo le zavarovati svoje premoženje pred padci na drugih trgih, in ustvarjanje donosa ni več njihov glavni cilj. Takšno čredno vedenje se lahko na trgu ameriških obveznic za nekatere slabo konča, saj pok mehurčka nakazujeta oba možna scenarija:
- stanje ameriškega gospodarstva se bo sčasoma izboljšalo, ponovno se bo povečala nagnjenost k tveganju in denar bo zaradi tega odtekal iz ameriških državnih obveznic
- stanje ameriškega gospodarstva se bo še poslabšalo in sledili bodo novi stimulativni paketi, kar se bo odrazilo v padanju vrednosti dolarja.

Obveznice

Naložbena priložnost v primeru poka mehurčka je naložba v ETF sklad, ki inverzno sledi ceni ameriških obveznic. Tako ob padcu cene ameriških obveznic pridobiva in obratno. Vendar naj kar takoj opozorim, da je pri tako močnih trendih izredno težko ugotoviti vrh mehurčka. Razlog je v črednem obnašanju vlagateljev, ki lahko pelje v vedno nove nerazumljive skrajnosti. Spomnimo se samo rasti nafte v letošnjem letu. Zato tovrstno naložbo predlagam le tistim bolj izkušenim vlagateljem, ki redno spremljajo trg ameriških državnih obveznic.

Pričakovanje 2: odliv denarja iz dolarja in posledično njegova (vsaj kratkoročna) depreciacija

Ker je bila zadnja apreciacija dolarja vsaj delno posledica tudi že opisanih posebnih razmer na trgu ameriških državnih obveznic in nestabilnosti »emerging« valut, pričakujem, da bomo v naslednjem letu videli vsaj delni padec vrednosti dolarja. Kakšen bo ta popravek in kdaj se bo zgodil, je odvisno od obnašanja velikih vlagateljev, ki bodo po novem letu nadaljevali beg iz delniških trgov in »emerging« valut. V primeru, da bodo v dolarju ponovno videli najugodnejše pogoje za začasen umik, potem bo popravek sledil šele po zaključku preoblikovanja omenjenih skladov. V primeru, da dolar za te vlagatelje ne bo več zanimiv, lahko popravek pričakujemo v prvem kvartalu 2009. Kako izkoristiti morebitni popravek? Ena od zanimiv naložb v času padanja dolarja je vsekakor zlato. Na roku mu gredo tudi sedanje negotove razmere, saj mnogi v njem iščejo zatočišče pred tveganji na ostalih trgih. Na drugi strani nevarnost za naložbo v zlato predstavlja scenarij, da bo dolar v naslednjem letu boljša alternativa od ostalih valut. Ta scenarij se lahko uresniči, če bi bilo dejansko stanje v drugih razvitih gospodarstvih še mnogo slabše od tistega v ZDA, in bi bil tako dolar, kljub slabemu stanju ameriškega gospodarstva, za vlagatelje vseeno privlačnejši.

Pričakovanje 3: rast cen agrikulturnih surovin

Ob splošnem padcu na surovinskih trgih so se pojavile tudi nove naložbene priložnosti pri posameznih surovinah. Največjo priložnost osebno vidim v agrikulturnih surovinah kot so koruza, pšenica, soja in sladkor. Razlog je, da ne pričakujem upad povpraševanja po hrani, medtem ko bodo kmetje zaradi nizkih cen in trenutno težko dostopnih kreditov vsaj delno zmanjšali naložbe v gnojila ter opremo. Tako se zaradi manjše ponudbe ustvarjajo pogoji za nov dvig cen agrikulturnih surovin. Ker težko predvidevam, kako bodo kmetje letos zastavili svoj posevek, kot naložbo predlagam košarico vseh zgoraj napisanih (DBA – PowerShares DB agriculture). Nevarnosti takšni naložbi predstavljajo hitro izboljšanje kreditnih pogojev, povečanje subvencij za kmetijstvo in nadpovprečno ugodne vremenske razmere za poljedelstvo v letu 2009.

Pričakovanje 4: boljše gibanje Hang Seng indeksa v primerjavi z ameriškimi delniškimi indeksi

Gibanje, ki smo mu bili priča ob koncu letošnjega leta, se bo po mojem prepričanju nadaljevalo tudi v letu 2009. Prišlo bo do fundamentalne spremembe pri percepciji Kitajske kot nove velesile in postopne selitve bogastva na vzhod. V prid selitve kapitala na Kitajsko govorijo predvsem njena demografska sestava, trenutna nerazvitost in velike državne rezerve. Na drugi strani imamo ZDA, kjer prihaja do občutnega staranja prebivalstva in večanja dolga, saj odhodki v proračunu presegajo prihodke. ZDA so tudi v preteklosti že imele tako velik dolg (izraženo v % BDP) in proračunske primankljaje, vendar zaradi financiranja prve in druge svetovne vojne. Medtem, ko je tokratni dolg nastal predvsem zaradi zadolževanja ameriškega potrošnika. Trend proračunskega primankljaja bodo po mojem mnenju ZDA sposobne obrniti v presežek šele z razvojem nove revolucionarne tehnologije, ki bo zagotovila novo dodano vrednost gospodarstvu. Ker tovrstne tehnologije zaenkrat še ni na vidiku, je trenutno v boljšem položaju Kitajska. Pri tem so iz naložbenega vidika zanimiva predvsem večja kitajska podjetja, ki bodo imela koristi ob dvigu kitajskega potrošnika in ob gradnji infrastrukture v ruralnih delih države. Seveda ni vse tako rožnato in pri vlaganju na Kitajskem se je potrebno zavedati predvsem tveganja, da so bili pretekli podatki o uspešnosti gospodarstva in posameznih podjetij zavajujoči. Razlog je v netransparentnosti, ki vlada v tej državi, in zato ni primerno vse svoje prihranke vlagati v kitajsko košarico.

Miha Dvoržak
Avtor je analitik v trgovalni ekipi TradePort, Poteza d. d.